監(jiān)管新規(guī)逐步落地 并購重組市場“產(chǎn)業(yè)邏輯”凸顯

□本報(bào)記者 任明杰 蔣潔瓊

上半年，并購重組市場繼續(xù)高歌猛進(jìn)，交易數(shù)量以及交易金額均創(chuàng)新高。不過，終止重大資產(chǎn)重組的案例也在上升。同時(shí)并購重組市場監(jiān)管進(jìn)一步加強(qiáng)，“逼虛入實(shí)”讓資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的意圖明確。隨著系列并購重組新規(guī)的施行，現(xiàn)金收購案例大幅增加，上市公司在付出“真金白銀”的同時(shí)，并購的針對性越來越強(qiáng)，跨界并購逐漸式微，并購的“產(chǎn)業(yè)邏輯”愈發(fā)凸顯。此外，上市公司使用募集配套資金的針對性越來越強(qiáng)，資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的趨勢愈加顯著。

重磅案例不斷涌現(xiàn)

據(jù)統(tǒng)計(jì)，上半年，424家公司發(fā)布或?qū)嵤┝瞬①徶亟M方案。其中，首次披露交易預(yù)案的共有205家，總交易對價(jià)1.57萬億元，再創(chuàng)歷史新高。重磅交易案例不斷涌現(xiàn)，交易對價(jià)超過100億元的共計(jì)36起，50億元-100億元的42起。其中，長江電力作價(jià)797.35億元購買川云公司100%股權(quán)拔得頭籌。

上半年，證監(jiān)會并購重組委共受理了205家上市公司的并購重組方案，審核了125家上市公司的并購重組申請。而去年同期，并購重組委共受理了190家上市公司的并購重組方案，審核了145家上市公司的并購重組申請。今年上半年并購重組審核的通過率達(dá)到93.6%，略高于去年同期。

在并購重組市場高歌猛進(jìn)的同時(shí)，重組失敗案例數(shù)量激增，同樣創(chuàng)下歷史新高。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，與去年同期只有69家上市公司宣布終止重大資產(chǎn)重組相比，今年上半年宣布終止重大資產(chǎn)重組的上市公司近百家，包括暴風(fēng)集團(tuán)擬31億元收購甘普科技、立動(dòng)科技以及稻草熊，大智慧擬85億元收購湘財(cái)證券，西藏旅游擬110億元收購拉卡拉等。其中，核心條款無法達(dá)成一致、并購標(biāo)的業(yè)績不達(dá)標(biāo)、二級市場股價(jià)大幅波動(dòng)、不符合相關(guān)法律法規(guī)，甚至黑天鵝事件成為上半年重組失敗案例激增的重要原因。

同時(shí)，企業(yè)跨境并購的案例數(shù)量和交易金額大幅攀升，并再次刷新歷史紀(jì)錄。特別是今年年初，中國化工集團(tuán)宣布，已經(jīng)同意通過公開要約收購全球農(nóng)化巨頭先正達(dá)。這筆斥資430億美元(約2817億元人民幣)的交易成為迄今為止國內(nèi)企業(yè)規(guī)模最大的跨境并購案例。隨著案例數(shù)量和大型并購案例增多，由于市場競爭、審查等方面的原因，類似中聯(lián)重科終止收購特雷克斯等案例也大幅增加，引起市場的高度關(guān)注。

盡管借殼市場一度躁動(dòng)不已，但從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)的上市公司并購重組案例中，構(gòu)成借殼交易的共計(jì)9單，與往年相差不大。

監(jiān)管加強(qiáng)逼虛入實(shí)

在并購重組市場延續(xù)火爆態(tài)勢的同時(shí)，并購重組市場的監(jiān)管也在加強(qiáng)，“逼虛入實(shí)”的意圖明確。中國證監(jiān)會副主席姜洋此前表示，資本市場植根于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，又服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。發(fā)展資本市場，必須始終堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的根本宗旨，決不能“脫實(shí)向虛”，更不能“自娛自樂”。

隨著對互聯(lián)網(wǎng)金融、游戲、影視、VR等行業(yè)跨界定增的監(jiān)管趨嚴(yán)，不少上市公司紛紛終止跨界定增項(xiàng)目。以大連友誼為例，公司表示，鑒于證券市場重大資產(chǎn)重組政策的最新變化，并考慮到截至目前公司及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)尚未取得與本次交易標(biāo)的相關(guān)的國資監(jiān)管部門審核文件，此次重組事項(xiàng)自然終止。部分涉及跨界并購的上市公司則調(diào)整了定增方案。海立美達(dá)便于6月7日晚間公告，調(diào)整重大資產(chǎn)重組方案，將供應(yīng)鏈金融項(xiàng)目剝離。

6月17日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)同時(shí)募集配套資金的相關(guān)問題與解答》，其中規(guī)定：“考慮到募集資金的配套性，所募資金僅可用于支付本次并購交易中的現(xiàn)金對價(jià)；支付本次并購交易稅費(fèi)、人員安置費(fèi)用等并購整合費(fèi)用；投入標(biāo)的資產(chǎn)在建項(xiàng)目建設(shè)。募集配套資金不能用于補(bǔ)充上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)流動(dòng)資金、償還債務(wù)。”

隨著募投項(xiàng)目的資金投入中屬于非資本性支出部分被嚴(yán)控，奧飛娛樂、合力泰、云內(nèi)動(dòng)力、楚江新材等公司在收到的反饋意見中均被問到非資本性支出的問題。募投項(xiàng)目涉及非資本性支出的上市公司，近期紛紛對非公開發(fā)行股票預(yù)案進(jìn)行了修訂。

“嚴(yán)控‘非資本性支出’與嚴(yán)控‘補(bǔ)充流動(dòng)資金’、‘償還債務(wù)’的思路是一以貫之，都是為了打壓過度融資行為，提高上市公司融資的針對性，讓募投資金真正服務(wù)于募投項(xiàng)目，嚴(yán)防募投資金挪作他用。”某投行人士在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)表示。

被稱為“史上最嚴(yán)借殼標(biāo)準(zhǔn)”的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》(修訂稿)6月17日發(fā)布。在經(jīng)過近半個(gè)月的征求意見后，證監(jiān)會在7月1日的新聞發(fā)布會上表示，證監(jiān)會研究形成了關(guān)于上市公司重組的相關(guān)監(jiān)管安排，并已發(fā)布實(shí)施。主要安排如下：一是證券交易所強(qiáng)化一線監(jiān)管。明確重組上市項(xiàng)目復(fù)牌前一律召開媒體說明會；嚴(yán)格對重組上市行為的信息披露問詢，“刨根問底”，著力提升上市公司信息披露質(zhì)量。二是證監(jiān)局加強(qiáng)現(xiàn)場檢查。三是嚴(yán)格監(jiān)管執(zhí)法。

“產(chǎn)業(yè)邏輯”愈發(fā)凸顯

隨著一系列并購重組新規(guī)的施行，上市公司使用募集配套資金的針對性越來越強(qiáng)，資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的趨勢愈加顯著；現(xiàn)金收購案例大幅增加，上市公司在付出“真金白銀”的同時(shí)，并購的針對性也越來越強(qiáng)，并購的“產(chǎn)業(yè)邏輯”愈發(fā)凸顯。

在“募集配套資金不能用于補(bǔ)充上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)流動(dòng)資金、償還債務(wù)”，以及募投資金用于非資本性支出被嚴(yán)控的背景下，上市公司紛紛對定增方案進(jìn)行了修改，募投資金進(jìn)行了一輪“大瘦身”。上市公司對募集資金使用針對性進(jìn)一步增強(qiáng)，有利于募集資金真正服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

美尚生態(tài)為例，公司6月24日晚公告稱，根據(jù)證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)同時(shí)募集配套資金的相關(guān)問題與解答》的相關(guān)精神，公司對重組方案進(jìn)行了部分調(diào)整，擬募集資金由12.2億元調(diào)整為7.08億元，用于支付交易的現(xiàn)金對價(jià)。原重組方案中“補(bǔ)充標(biāo)的公司營運(yùn)資金”、“償還標(biāo)的公司借款”不再使用募集資金。

此外，楚江新材2月22日發(fā)布非公開發(fā)行股票預(yù)案，擬募資15.42億元投入三個(gè)項(xiàng)目。6月8日，公司收到了證監(jiān)會對上述非公開發(fā)行股票預(yù)案的反饋意見，其中明確要求“披露本次募投項(xiàng)目具體投資構(gòu)成和合理性，以及是否屬于資本性支出”。就上述反饋意見，楚江新材表示，三個(gè)募投項(xiàng)目分別涉及非資本性支出10300萬元、4077萬元、4500萬元。為此，楚江新材對非公開發(fā)行股票預(yù)案進(jìn)行了修訂，將上述涉及非資本性支出的部分從募投項(xiàng)目中剔除，募集資金也從15.42億元削減到13.53億元。

由于互聯(lián)網(wǎng)金融、游戲、影視、VR四個(gè)行業(yè)的跨界定增審核趨嚴(yán)等因素影響，現(xiàn)金收購案例大幅增加。繼華塑控股、宏磊股份、新大陸、陸家嘴等涉及跨界并購的上市公司推出現(xiàn)金收購方案后，深大通6月21日晚公告稱，原準(zhǔn)備以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買北京中錄國際文化傳播有限公司100%股權(quán)，鑒于公司終止了重大資產(chǎn)重組事宜，現(xiàn)決定啟動(dòng)以支付現(xiàn)金方式收購中錄國際100%股權(quán)事宜。

業(yè)內(nèi)人士指出，現(xiàn)金支付雖然簡化了并購重組流程，但與股權(quán)加現(xiàn)金的支付方式相比，這種方式將給上市公司造成較大的資金壓力，并購整合的難度也會增加，同時(shí)無法享受遞延納稅的優(yōu)惠，進(jìn)一步加劇企業(yè)負(fù)擔(dān)。特別是，在并購重組交易中，通過支付現(xiàn)金并發(fā)行股份的方式購買資產(chǎn)，交易對方取得的上市公司股份有12個(gè)月或36個(gè)月的鎖定期，有利于綁定交易對方與上市公司的利益，以推進(jìn)上市公司對交易標(biāo)的的后期整合。“全部通過現(xiàn)金支付進(jìn)行收購，上市公司對交易標(biāo)的整合難度可能加大。尤其是在跨界并購中，對方套現(xiàn)走人，留給上市公司的整合壓力很大。”華泰聯(lián)合證券投行部董事總經(jīng)理勞志明指出。

由此，多家上市公司在收購協(xié)議中嵌入“回購”條款，為現(xiàn)金收購“上保險(xiǎn)”。以立思辰為例，公司擬以自有資金3.44億元收購上海盛洛、上海新馬合計(jì)持有的叁陸零教育100%股權(quán)。值得注意的是，協(xié)議約定，上海盛洛、上海新馬在收到第一期股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款后3個(gè)月內(nèi)，將股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款扣除相應(yīng)的所得稅后余額的60%用于購買立思辰股票，并承諾36個(gè)月內(nèi)不得通過任何方式減持或委托第三方管理該等股票；在收到第二至四期股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款后3個(gè)月內(nèi)，將實(shí)際獲得的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款扣除相應(yīng)的所得稅后余額的50%用于購買立思辰股票，并承諾24個(gè)月內(nèi)不得通過任何方式減持該等股票。